投資要點　　事件: 2021 年，中國中免分別實現(xiàn)營收，歸母凈利潤，扣非后歸母凈利潤676.76，96.54，95.34 億元，21Q4，公司分別實現(xiàn)營收，歸母凈利潤，扣非后歸母凈利潤181.77，11.63，11.45 億元，22Q1，公司分別實現(xiàn)營收，歸母凈利潤，扣非后歸母凈利潤167.82，25.63，25.59 億元　　整體情況:1)全年銷售情況來看，2021 年上半年得益于國內(nèi)疫情有效防控，海南客流快速恢復，銷售同比高增，下半年雖受到疫情影響，離島免稅新政下客單價，購物率等指標持續(xù)提升，同時加大折扣力度，線上渠道發(fā)力，全年營收增長可觀，2)非經(jīng)營性收益方面，①首都機場租金減免落地，其中第三合同年(2020 年2 月11 日至2021 年2 月10 日)租金減免對業(yè)績的貢獻亦全部于2021 年確認，貢獻歸母凈利潤達11.4 億元，②海南所得稅減免正式落地，其中2020 年減免部分亦于2021 年確認，20Q1 至21Q3 所得稅減免共計貢獻業(yè)績7.4 億元3)2021 年下半年疫情下折扣力度加大，線上占比提升拖累利潤率，經(jīng)營性業(yè)績增速有所下滑　　2022 年一季度情況:1—2 月海南客流恢復，保持較快增長3 月以來，受全國多地疫情影響，海南整體客流量大幅下滑3 月初，三亞國際免稅城一期，二期閉店數(shù)日但伴隨著折扣力度的收窄，毛利率及凈利率顯著提升，分別達34.00%，14.18%　　業(yè)績拆分來看: 2021 年:1)三亞市內(nèi)店實現(xiàn)營收355.09 億元，考慮供貨利潤后預計實現(xiàn)歸母凈利潤86.34 億元，同比+53.13%，實現(xiàn)歸母凈利率24.31%，由于折扣力度加大同比預計下滑2.14pct，2)海免實現(xiàn)營收159.62 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤7.93 億元，預計另有供貨利潤13.32 億元，3)日上中國營收19.07 億元，其中預計主要由線上有稅部分貢獻，歸母凈利潤7.05 億元，預計主要由第三合同年機場租金減免確認貢獻，4)日上上海營收124.91 億元，歸母凈利潤6.90 億元，其中預計營收及業(yè)績均主要由線上有稅貢獻　　分季度來看: 21Q4 實現(xiàn)營業(yè)收入181.77 億元，同比增長4.11%，毛利率26.44%，同比顯著下滑，主要由于為了在疫情下實現(xiàn)海南全年銷售目標，加大折扣力度所致，調(diào)整后歸母凈利潤約14.22 億元，歸母凈利率7.82%，除了毛利率的下滑外，年終庫存減值及員工薪酬獎勵一般在Q4 計提22Q1 在所得稅，上機和首機租金減免，剔除資產(chǎn)減值的口徑下，由于中免快速收窄折扣力度，歸母凈利潤約23.80億元，歸母凈率可達14%，環(huán)比顯著改善　　其他重要財務(wù)指標:1)現(xiàn)金流:2021 年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流達83.29 億元，基本與去年持平，公司賬面貨幣資金達168.56 億元，現(xiàn)金流穩(wěn)定充沛，2)存貨減值:2021 年資產(chǎn)減值損失4.99 億元，對凈利潤，特別是Q4 凈利潤造成較大影響，3)存貨周轉(zhuǎn)率:公司存貨周轉(zhuǎn)率為2.61，較去年基本持平，或主要由于品類增加，為保障銷售加大備貨力度所致　　國內(nèi)疫情反復海南客流承壓，購物率和客單價不斷提升，離島免稅銷售可期2021年海南離島客流約2370 萬人次，同比增長7%，海南離島免稅購物率屢超30%，相較于2020 年下半年不到25%提升明顯，12 月達9342 元，創(chuàng)下新高2022 年來看，1—2 月客單價同比大幅提升，維持在8000 元以上，購物率保持穩(wěn)定增長，預計伴隨著疫情逐步消退，海南客流和銷售有望迎來反彈　　2022 年展望:在鞏固免稅競爭優(yōu)勢的同時通過加大對線上平臺的投入以及尋求外延并購以拓展新的業(yè)務(wù)增長點補齊短板弱項，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展1)海南離島免稅，加強與重奢品牌的溝通洽談，特別是?？谑袊H免稅城品牌招商及落地，優(yōu)化拓寬品牌種類，2)深化線上平臺建設(shè)，加大線上業(yè)務(wù)的品牌引進與商品供應(yīng)，提升線上平臺吸引力，3)拓寬重要免稅渠道資源，做好免稅店投標，選址工作，4)探索外延并購可能性，重點研究產(chǎn)業(yè)鏈延伸，關(guān)注上游品牌及免稅運營商并購機會，適時開展產(chǎn)業(yè)鏈縱向或橫向并購，5)采購招商方面，加快引入重奢的進度，增加暢銷品牌引進，做好優(yōu)質(zhì)品牌的線上授權(quán)工作　　盈利預測與評級:中國中免是我們從2016 年年底至今重點推薦的旅游板塊白馬龍頭標的，公司的成長性與確定性兼?zhèn)湮覀冾A計公司2022—2024 年的歸母凈利潤分別為102.23 億元，142.34 億元，184.04 億元，EPS 分別為5.24/7.29/9.43 元/股，對應(yīng)4 月22 日股價的 PE 為33.8，24.3，18.8 倍，持續(xù)予以審慎增持評級　　風險提示:疫情相關(guān)風險，政策風險，系統(tǒng)性風險，市場競爭加劇等

車主福利合伙人是蔚來社區(qū)用戶共創(chuàng)，資源共享的平臺型項目，參與車主通過提供自己的優(yōu)質(zhì)資源，與用戶一起共享福利。2022年，蔚來將為車主福利合伙人項目投入8000萬積分。