題:配置季利率下行概率較大，利率債具有一定配置價(jià)值

吳雪梅 國金固收研究員

伴隨著機(jī)構(gòu)配置季的到來，我們對(duì)2011年以來每一年12月初至次年3月底這一階段的10年期和3年期國債與國開債收益率走勢(shì)進(jìn)行總結(jié)回顧發(fā)現(xiàn)，除2011—2012年和2016—2017年外，其余各年該時(shí)間段內(nèi)國債，國開債收益率基本上都有不同程度的下降2011—2012年配置季利率上升主要是受到基本面數(shù)據(jù)超預(yù)期的影響，而2016—2017是受去杠桿政策的影響

配置需求漲而供給壓力小是大多數(shù)配置季利率債收益率下行的關(guān)鍵從需求端來看，一季度是傳統(tǒng)的配置季，機(jī)構(gòu)這段時(shí)間配置額度較為充裕，且春節(jié)前流動(dòng)性較為充足，配置需求釋放從供給端來看，在財(cái)政部2019年開始提前下達(dá)新增專項(xiàng)債額度之前，一季度地方債供給量較少，甚至有無地方債供給情況出現(xiàn)

配置季利率下行概率較大，利率債具有一定配置價(jià)值，12月初買3月末拋是勝率較高的策略一方面，配置季短端下行幅度大于長端市場(chǎng)在看不清楚未來形勢(shì)的時(shí)候往往會(huì)選擇短久期，易騎乘的短端債券來配置，因此從年末年初配置角度來看，此時(shí)3年期相較10年期有更好的性價(jià)比另一方面，國債和國開債的收益率表現(xiàn)存在一定的互補(bǔ)關(guān)系，此消彼長，因此在配置時(shí)可以參考前一個(gè)月國債和國開債的相對(duì)表現(xiàn)

2021年12月以來國開債下行趨勢(shì)較為明顯，而國債各期限利率下行幅度有限，主要原因是國債供給沖擊，商業(yè)銀行延后配置國債和理財(cái)資管及公募固收+換倉影響由于2022年1月商業(yè)銀行配置需求有望釋放，利率下降的概率仍舊較大從類別來看，在12月國開債表現(xiàn)較優(yōu)的情況下，2022年1月國債大概率相對(duì)表現(xiàn)較好從期限來看，一季度短期和長期利率債可能比中期利率債表現(xiàn)更優(yōu)2022年上半年基本面對(duì)債市有利受益于一季度降息預(yù)期，1年期，3年期利率會(huì)下降較快，未來一季度10年期相較于5年期，7年期打開下行空間的幾率較大，有進(jìn)一步調(diào)整的可能總的來看，2022年初1年期，3年期，10年期相對(duì)其他期限來說配置價(jià)值更高

在降息預(yù)期引導(dǎo)下，市場(chǎng)開始出現(xiàn)磨底行為在1月國債配置盤的帶動(dòng)下，預(yù)計(jì)磨底雖艱難，但有短期站穩(wěn)可能降息的必要性和概率日益增加，即使1月中旬落空，反彈難以避免，但只要預(yù)期存在，空間仍會(huì)慢慢被打開而降息一旦開啟，配置季多頭勝率和賠率都不小

對(duì)流動(dòng)性變化最敏感的債市究竟體感如何？多位債券機(jī)構(gòu)人士對(duì)記者表示，政策仍有定力，寬松的預(yù)期更多在于對(duì)此前部分政策缺乏協(xié)調(diào)的糾偏，降準(zhǔn)的概率遠(yuǎn)大于降息。在年底資金趨緊的預(yù)期下，交易員對(duì)利率債仍不敢大幅做多。富達(dá)國際基金經(jīng)理成皓告訴記者，“明年上半年利率的上行風(fēng)險(xiǎn)不大，長期來看具有投資價(jià)值。不過，地產(chǎn)債仍將分化。2022年第一季度房地產(chǎn)行業(yè)境內(nèi)外債券集中到期，有較高短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的房企可能面臨一定的到期壓力?！?/p>